In quest’ultimo periodo si sta riaffacciando sui mercati uno spauracchio che sembrava ormai dimenticato nel mondo più avanzato da circa 30 anni: l’inflazione. La situazione economica post-pandemica e gli stimoli monetari delle banche centrali portano tutti a chiedersi: tornerà l’inflazione dopo il 2021?
In questo articolo andremo a proporre 2 possibili scenari che potrebbero verificarsi nei prossimi anni. Prima di farlo, però, ripartiremo dalle basi e proveremo a spiegare cos’è davvero l’inflazione e come si misura. A quel punto sarà più facile capire cosa potrà accadere sui mercati.
Cos’è l’inflazione?
Presta molta attenzione alla definizione di inflazione, perché sarà molto importante per inquadrare il nostro discorso. Possiamo definire l’inflazione come una “variazione del potere di acquisto di una data valuta in un certo periodo di tempo“. Ci sono quindi due elementi che vanno sempre ricordati quando si parla di inflazione:
- E’ una variazione del potere di acquisto: questo implica che dobbiamo andare a capire esattamente come si calcola il potere di acquisto. Solitamente il potere di acquisto di una moneta dice quanto bene composito (un paniere di beni) si può acquistare con un’unità della moneta in oggetto. Ma cosa ci mettiamo nel paniere? E perché? Scopriremo che non è così banale.
- L’inflazione è legata ad una valuta e ad un arco temporale. Non esiste l’inflazione generale dei prezzi. Anzi, su uno stesso periodo di tempo, diverse valute possono essere esposte a livelli di inflazione diametralmente opposti.
Andiamo adesso ad analizzare entrambe queste componendi focalizzandoci su un aspetto fondamentale. Gli enti che si occupano di calcolare l’inflazione per una certa valuta devono distinguere tra inflazione attuale e inflazione attesa. Vedremo che in entrambi i casi il calcolo non è banale e scopriremo quale delle due muove veramente i mercati.
Come misurare l’inflazione ATTUALE: il problema del paniere
Come detto, gli enti nazionali (ad esempio in Italia c’è l’ISTAT) o privati che si occupano di calcolare l’inflazione attuale si trovano sempre di fronte a delle scelte da fare. Una delle più interessanti è la scelta del paniere di beni. Ci sono almeno 3 tipi di problemi che emergono:
1) Qual è il giusto paniere di beni?
In molti paesi viene scelto di identificare un paniere di beni e servizi che rappresenti il consumo tipico di una famiglia. Il problema è che il paniere può variare molto da famiglia a famiglia e in generale identificare cosa è “tipico” in termini di consumi può diventare una scelta soggettiva.
Inoltre il paniere non è sempre stabile nel tempo. Spesso i consumatori aggiustano le loro scelte di acquisto anche in base ai loro gusti o al livello generale dei prezzi. Non è quindi molto semplice definire un paniere universale che possa cogliere a pieno tutte le sfumature.
2) Il livello generale dei prezzi può essere mal misurato
Anche ammettendo di avere un pieno consenso sul paniere di beni tipico che serve per misurare l’inflazione, non è scontato misurarne il valore. Infatti i prezzi dei beni e servizi che rientrano in quel paniere devono necessariamente essere stimati.
Quello che generalmente si fa è raccogliere un campione diversificato di negozi dove i consumatori acquistano per valutarne il livello dei prezzi. Si fa quindi una media dei prezzi e si tira fuori una stima. Se questo procedimento può risultare spesso molto buono, va detto che talvolta possono essere fatte delle manipolazioni.
Alcuni paesi, specialmente quelli che hanno grossi problemi di inflazione, possono decidere di includere nel campione solo negozi discount con prezzi controllati, anziché quelli del libero mercato, per dimostrare all’opinione pubblica che l’inflazione è sotto controllo.
3) I prezzi dei beni nel paniere possono avere stagionalità
Questo è un altro fattore che chi misura l’inflazione sa bene e cerca di mitigare quanto più possibile. Va comunque ricordato che ci sono dei beni/servizi (pensiamo a panettoni o spumanti ecc) che vengono venduti specialmente in alcuni periodi dell’anno, con annessa variazione di prezzo. Queste variazioni vanno ovviamente misurate e aggiustate per cogliere il vero valore dell’inflazione.
Il risultato è che se più enti si occupassero di misurare il livello corrente di inflazione in un certo paese, potrebbero trovarsi a fare delle stime diverse.
La prima informazione che ci portiamo a casa è quindi che l’inflazione attuale è difficile da misurare. A questo punto, il secondo passo è la misura dell’inflazione attesa.
Come misurare l’inflazione ATTESA
Anche il calcolo dell’inflazione attesa non è per nulla banale. Solitamente si ricorre all’uso di tre possibili tecniche.
- La prima prevede l’utilizzo di surveys fatte a esperti del settore, consumatori e produttori, che devono dare una stima del livello futuro che si aspettano dai prezzi rispetto ai valori passati. Si capisce che non è facile anticipare il futuro, quindi queste stime potrebbero benissimo essere fallaci.
- La seconda è usare i rendimenti di alcune classi di asset. Prendiamo come riferimento il mercato americano per capirci. I treasury bond sono spesso usati per avere il valore del cosiddetto “risk free rate”, cioè il tasso teorico d’interesse di un’attività priva di rischio.
I Tips (Treasury Inflation-Protected Security) sono obbligazioni prese a riferimento per fare la stessa cosa, ma tengono conto anche del livello di inflazione: Come funzionano? Il valore di rimborso di tali strumenti viene aumentato ogni anno, o anche con maggiore frequenza, secondo l’andamento dell’indice dei prezzi al consumo.
Ecco quindi che una differenza tra il tasso (reale) dei TIPS e quello nominale dei T.Bill può essere usato come stima dell’inflazione attesa.
- La terza possibilità è usare i tassi di cambio attuali e futuri tra due valute (per esempio Dollaro e Euro) per calcolare retroattivamente l’inflazione attesa. E’ un metodo poco usato, ma accademicamente va menzionato.
Le cause dell’inflazione
Quello che sto per dire potrà sembrare strano, ma la verità è che ancora oggi non sappiamo con certezza cosa guidi l’inflazione. Sappiamo solo che “teoricamente” l’inflazione può nascere a causa di alcuni fattori, ma non sappiamo combinarli e fornire una spiegazione di più ampio respiro. Gli approcci più accreditati dicono che si possa avere:
- Inflazione da domanda:
L’inflazione è causata da un aumento globale della domanda di beni e servizi, che fa salire i prezzi. Se la domanda cresce più rapidamente dell’offerta, i prezzi aumentano. Questo di solito si verifica nelle economie in rapida crescita. Questa teoria è spesso promossa dalla scuola economica keynesiana.
- Inflazione da costi
L’inflazione è causata anche da un rialzo dei costi di produzione che le imprese devono sostenere. Quando questo accade, le imprese devono aumentare i prezzi per mantenere i propri margini di profitto.
- Inflazione da eccesso di moneta
L’inflazione è causata anche da un eccesso di offerta di moneta nell’economia. Proprio come qualsiasi altra merce, troppa offerta di moneta porta il valore a scendere, il risultato è che i prezzi di tutti i beni e i servizi salgono. Questa teoria è spesso promossa dalla scuola economica “monetarista”.
Come ben sappiamo, oggi tutte le banche centrali del mondo stanno “stampando moneta” per far ripartire le varie economie. Diamo un’occhiata al grafico che ci fa vedere il bilancio della Fed.
Oggi a che punto siamo?
Finalmente, adesso che abbiamo capito cos’è l’inflazione e come si misura possiamo capire a che punto siamo oggi. La verità è che c’è sempre più apprensione tra gli investitori per un possibile forte ritorno dell’inflazione. Quello che muove i mercati non è tanto l’inflazione attuale, quanto quella attesa. O meglio, cambiamenti nelle attese future di inflazione possono portare a dei movimenti anche consistenti sui mercati.
Ovviamente, per noi investitori i paesi da monitorare sono USA ed Eurozona principalmente. Se andiamo ad analizzare l‘inflazione attesa per i prossimi anni negli USA vediamo che periodo dopo periodo essa sta aumentando sempre di più.
Il grafico si legge in questo modo: in nero troviamo la percentuale di investitori che si attende un ritorno dell’inflazione sopra il 2,5%. Alla fine di Maggio 2020 il valore era vicino allo zero, mentre oggi è salito al 76,63%. Al contrario in verde c’è l’attesa di una deflazione, oggi vicina allo zero.
A scuotere i timori della ripartenza inflazionistica (americana) sono stati i dati sull’andamento dell’indice dei prezzi al consumo (CPI), che ad Aprile è salito del 4,2% su base annua. Per vedere valori simili bisogna tornare indietro di oltre 10 anni, a inizio 2008. Anche l’indice CPI core (cioè quello depurato delle componenti più volatili quali cibo ed energia) è arrivato al 3%, quasi il doppio della rilevazione di marzo (1,6%).
Ma non solo. Oltre al CPI, anche il PPI (producers price index), che misura l’andamento dei prezzi per i produttori e l’indice GDP Deflator, che misura la differenza tra livello di PIL reale e nominale dicono tutti la stessa cosa: attualmente si stanno osservando fenomeni inflazionistici come non si vedevano da decadi e ci sono grandi paure per il futuro.
Anche i differenziali di rendimento tra i Treasury Bond e i TIPS sono aumentati specie sulle scadenze da 1 a 5 anni. In particolare, sulla scadenza quinquennale questo differenziale oscilla intorno al 2,7%, un valore che non si toccava dal lontano 2005.
Probabilmente a stimolare tutto questo c’è stata l’accelerazione della domanda a livello mondiale, associata al successo dei vaccini, ai piani fiscali e monetari di sostegno alle economie colpite dal virus, alla ripresa dei consumi da parte delle famiglie.
Da segnalare inoltre l’esistenza di colli di bottiglia che frenano la piena riattivazione delle catene del valore e delle reti logistiche a livello mondiale. Tali ritardi hanno portato ad un innalzamento complessivo dei prezzi.
Che cosa attendersi dal futuro?
A questo punto si apre un interessante dibattito tra gli investitori. L’inflazione sarà permanente o sono solo delle fiammate e si ristabilizzerà?
1) Inflazione transitoria
Gli investitori che sostengono che stiamo assistendo solo a delle fiammate che si normalizzeranno con la ripartenza dell’economia post lock-down osservano che:
- Il CPI attualmente non è troppo affidabile perché i valori odierni vengono confrontati con i periodi di collasso totale dell’economia dovuto ai lockdown dello scorso anno. In particolare, gli aumenti più consistenti si riscontrano proprio in quei settori che hanno risentito maggiormente dal covid, come gli energetici e tutto il turismo.
- Il differenziale Treasury bond – TIPS non sarebbe affidabile, in quanto la FED sta acquistando massicciamente entrambi, di fatto influenzando significativamente il processo di price discovery del mercato.
Insomma secondo queste persone sarebbe normale assistere a queste fiammate dopo un periodo economicamente deprimente come quello del covid, ma tutto dovrebbe rientrare nella norma.
2) Inflazione forte e permanente
Dall’altro lato dello spettro c’è lo scenario opposto. Molti pensano che ci sia ormai troppa liquidità immessa nell’economia dalle banche centrali. Attraverso sussidi, detrazioni e altri sistemi ci sarebbe più denaro di quello che è possibile spendere per generare nuova attività economica. Se in circolazione c’è più denaro di quello che l’economia può assorbire, i prezzi aumentano, perché consumatori e imprese finiscono per contendersi beni e servizi.
Un altro fattore interessante di cui si discute è che svolta verso la sostenibilità ambientale che sembra sempre più probabile fra i paesi del G20. Questa svolta potrebbe comportare maggiori oneri per le imprese e, dunque, creare una spinta al rialzo dei prezzi.
In sintesi
In questo articolo abbiamo approfondito il tema dell‘inflazione nei suoi aspetti principali e abbiamo provato ad individuare due scenari possibili per i prossimi anni. Attualmente nessuno può sapere quello che si verificherà, perché l’inflazione è un fenomeno complesso su cui non abbiamo ancora piena comprensione.
Se sei interessato ad approfondire quali asset potrebbero beneficiare da un tale scenario economico puoi leggere questo articolo di Filippo.
